Вы получаете данное сообщение, потому что почтовый ящик [email] был подписан на наши новостные рассылки.

Обсудить рассылку на форуме

Еженедельная аналитическая рассылка  "УНИВЕР Капитал"

Общая картина

Паника на биржах сломала нормальный ход ценообразования, но зато показала крепость нынешних позиций. Облигации выросли очень хорошо, а акции хотя и упали, но не установили новых минимумов, что говорит о сохранении прироста общей стоимости финансовой системы. Отскочили от низов и товары. Сохранился тренд на ослабление доллара.

Ценовые графики

Акции

Коррекция, начавшаяся в конце позапрошлой недели, продолжалась все прошедшую. Вначале, исходя из логики отката, затем по причине Дубайской паники. Впрочем, если не знать про нее, по графикам наблюдается классическая двух импульсная коррекция, вполне соответствующая предыдущему восходящему движению. Рискну предположить, что если бы дунайского дефолта не было бы, то в пятницу был бы зафиксирован новый годовой максимум. Настолько уверенным началось восстановление цен на акции в среду. К тому же макроэкономические данные поддерживали всю неделю рынки, и с учетом произошедшего снижения, образовался некоторый запас прочности, который скорее всего возьмет свое на неделе.

В наибольшей степени упали китайские индексы, которые стали отрабатывать коррекцию в виде фигуры технического анализа отмеренный шаг, когда как по команде движение «вдруг» меняет направление на противоположенное. Поводом для столь радикального изменения настроения послужили высказывания официалов, что объем выданных кредитов этом году был чрезмерным  (9,5 трл юаней). Поэтому на следующий год уже запланировано сокращение до 5-8 трлн. (или 0,73-1,2 трлн долл.). Про сокращение говорилось и ранее, а вот конкретные цифры названы впервые, и их полезно запомнить для различных макроэкономических оценок.

Ряд индексов, прежде всего европейские, начали хождение в горизонтальном канале. Наиболее характерный график этой группы – французский CAC, который  уже почти два месяца не может взять новый максимум. Более сильный американский SP, топологически тот же CАC, но с небольшим наклоном вверх.

Некоторые индексы этой группы смогли удариться в уровни предыдущего минимума, но главное, что нигде не он не был пробит. А ведь повод был очень сильный и вряд ли он повторится в ближайшее время. В результате в пятницу, после праздничного дня в США, трейдеры стали усиленно откупать по низким ценам.

По теории Доу отсутствие нового минимума говорит  о продолжении прежней тенденции. Другими словами, можно говорить про окончание движения вверх, но нельзя говорить про начало движения вниз. Единственное исключение – японский Никкей, но там слишком много уникальных причин для падения. И, прежде всего, укрепляющаяся иена, которая гасит экспортный потенциал экономики и опускает номинальные цены.

Никкей подошел к уровню, от которого он смог отскочить летом прошлого года. Если второй волны кризиса не будет, то также должен быть отскок, что и является главным индикатором на текущий момент.

На следующей неделе начинаются рождественские распродажи. Есть фирмы, которые весь год находятся в спячке, а затем за счет распродаж получают средства на следующий год. Данные о продажах в эти дни определят дальнейшее направление фондовых рынков.

Валюты

До Дубая в начале недели все шло планово. После того, как выяснилось, что за словами Б. Обамы на встрече с китайцами о крепком долларе ничего конкретного  не стоит, доллар отскочил от линии нисходящего тренда, и снова стремительно пошел вниз. Был установлен очередной новый минимум против всех главных валют. Евро даже доходило до 1,51, и по всем признакам это был настоящий пробой уровня.

Доллар ослабел даже против британского фунта, хотя стало известно, что на последнем заседании банка Англии были предложения о более радикальной допэмиссии на выкуп дефолтных бумаг в 40 млдр. Фунтов, а не в 25 млрд как было в итоге решено. Это обильно дополнялось комментариями о бедственном положении местной банковской системы.

Движение было в самом разгаре и собиралось развиваться, когда пришли новости о дефолте. После этого швейцарский франк начал укрепляться и наконец-то решился штурмовать уровень 1,50 против евро. Но швейцарский центральный банк оказался верен своему слову и в ответ провел интервенцию. Интервенции бывают не каждый день, так что неделя была в этом отношении выдающейся. В результате первый натиск оказался отбитым.

Но настоящий шок был по японской иене, которая установила годовой максимум против доллара, который по совместительству оказался и пятнадцатилетним. Чтобы не сбить прицел, отметим, что график помесячный, иначе масштаб действа не отразить должным образом.

В прошлом обзоре прямо указывалось на возможность такого сценария, но из-за  Дубайских событий движение вышло гипертрофированным. В течение нескольких часов на рынках резко выросло неприятие рискованных активов, и в том числе рискованных валют. Наоборот, доллар и в особенности иена укрепились необычайно. Если для доллара это спасение от дальнейшего падения, то для иены это означало усугубление проблем, что можно наблюдать хотя бы по графику Никея.

Сказать, что японские официалы ударились от этого в крик, означает ничего не сказать. Министр финансов снова пригрозил интервенцией, наподобие швейцарской. Но подобные угрозы уже слышали в последнее время не раз, и поэтому в отличие от Швейцарии эффекта подобные сотрясения воздуха не произвели. К тому же до сих пор в памяти трейдеров свежи события почти десятилетней давности, когда Япония потратила на интервенции почти пол триллиона и не достигла результата.

Но надо что-то делать. И тогда была высказана свежая мысль, что интервенция будет солидарной среди всех стран G7. Как потом оказалось, само G7 узнало об этом преимущественно из газет. Однако доля смысла в этом была, и поэтому аналитики стали обсуждать вероятность такого события. Основная загвоздка заключалась в том, что для такого действа необходимым условием является угроза не просто Японии, но и всей мировой экономике, чего сейчас никак не наблюдается. Например, формальными признаками могли бы быть падение цен на американские облигации или на худой конец акций. Но в обоих случаях, если не учитываться дневные колебания, рост.

Поэтому общее мнение осталось низменным. Интервенции в отличие от Швейцарии не будет. Будут новые крики и повизгивания.

Среди прочих новостей отметим направление Евросоюзом в Латвию деньг и продуктов аж на целых 5 млн евро. Среди них, как в Африке, сотни тонн молочного порошка и десятки тысяч тонн зерна в рамках программы помощи малообеспеченным слоям населения Евросоюза. Теперь главная проблема (это официально заявлено) чтобы помощь дошла именно до нуждающихся.

Облигации

Общий фон на финансовых рынках на неделе располагал к покупкам облигаций. Сначала коррекция на фондовых рынках, а затем к этому добавилось паническое бегство в качество фин активов. Поэтому не удивительно, что восходящий тренд продолжился, и даже были получены первые качественные результаты в виде пробоев важных уровней.

Наиболее характерная картинка вырисовывается по немецким бундам, которые после полугода удержания уровня 123, наконец, сдались после вести о дефолте.

Аналогичные длинные бумаги в США Великобритании и Японии тоже хорошо выросли, но до пробоя верхнего уровня канала колебаний дело пока не дошло.

Подтверждается восходящий тренд и по бумагам средней дюрации, которые  демонстрируют в последнее время наиболее сильный рост среди всей группы. Конечно, их по-прежнему подпитывает неограниченная короткая ликвидность, да и Дубай помог, но все-таки такой сильный тренд должен иметь в своей основе более существенные причины.

Так недавно президент ФРБ Сент-Луиса Джеймс Буллард заявил, что США не будут поднимать ставку до 1012(!) года, что, кстати, сыграло свою роль в ослаблении доллара в начале недели. Конечно это не самый авторитетный член ФРБ, но бросаться такими словами, которые прямо противоречат тезисам об уверенном восстановлении мировой и американской экономик, тоже нет смысла без особых причин.

По всей видимости, восстановление экономики действительно выдыхается, что способствует стратегическому перетоку средств из акций (участившиеся и усилившиеся в последнее время коррекции) в облигации.

В этой связи интересно очередное исследование ведущего рейтингового агентства Standard&Poors, посвященное надежности мировых финансовых гигантов. В исследовании сделаны неутешительные выводы, что собственного капитала им не хватает.

Для этого в агентстве ввели новый показатель, рейтинг капитала с поправкой на риск. Т.е. не та стоимость, что указана на бумаге, а то, что за нее дадут при неблагоприятном развитии событий. После того, как по этому показателю просчитали балансы крупнейших банков мира, то оказалось, что у банков США, Германии, Испании и Италии сильно не хватает собственного капитала. Самыми ненадежными оказались японские финансовые институты.

Считается, что положение относительно устойчиво, если капитала к активам не менее 8 процентов. А по данным агентства, у  Mizuho Financial 2%, Citigroup 2,1%, UBS 2,2%, Sumitomo Mitsui 3,5% и Mitsubishi 4,9%.

Японские банки погорели на большой доле так называемых гибридных бумаг, которые до сих пор никто не умеет адекватно оценивать. Немецкие банки держат в большом количестве высокорисковые бумаги, обеспеченные активами, типа ипотечных закладных. Другими словами, хотя в каждом регионе земли свои названия, но смысл везде один и тот же – капитал дутый.

Примечательно, что в отличие от немецких и японских банков американские банки политкорректно представлены в самом выгодном свете, как усиленно избавляющиеся от сомнительных бумаг А британский HSBC даже имеет вполне нормальную достаточность капитала в 9,2%. При этом агентство исключило из исследования китайские банки, а также RBS и Lloyd’s, как сказано, из-за недостаточной информации. Но подозрение высказано, что в Китае велика просроченная задолженность, поскольку кредиты выдавались по указке властей. Так только первая пятерка китайских банков за первые девять месяцев текущего года выписала  кредитов на  688 млрд долл.

Товары

Товарная группа в целом сохраняла текущие уровни цен, находясь в диапазоне с октября месяца.

Но наиболее спекулятивные ее представители вроде золота и нефти сходили глубоко вниз, где и собрали все стопы.

По нефти вновь вышли данные по запасам, которые скорее благоприятствовали росту, а не падению цен. Потому сразу, как только акции стали отскакивать от низов, нефть также ушла выше уровня 75 долларов за баррель, нарисовав фигуру типа фальшивого пробоя. Этот сценарий прямо указывался в прошлых обзорах как основной. Временно усиление доллара на панике не должно вводить в заблуждение. Фундаментально ничего не поменялось. Поэтому, как только доллар начнет устанавливать новые минимумы, нефть неизбежно пойдет вверх.

Если по нефти падение на дефолте в принципе объяснимо по сценарию - развитие нового витка кризиса, падение спроса на нефть, рост запасов, падение цен, то аналогичное движение по золоту прямо противоречит всем законам.

Золото ударилось в середине недели в 1200, а затем откатилось до 1136. Но поскольку золото защитный актив, то на панике должен был произойти ее усиленный рост. Вывод из такого противоречия только один. Цены гонит мировой  спекулятивный интернационал, который при первых симптомах тревоги фиксирует прибыль. Потому, как только ситуация начнет проясняться, цены автоматически продолжат рост.

Прочие товары изменялись в цене не принципиально.

Фундаментальные факторы

Макроэкономические показатели

Впервые за долгое время в отношении статистики выдалась благоприятная неделя. По иронии судьбы именно на нее пришлось сильное снижение индексов.

Сразу в трех странах на неделе выходили уточнения ВВП за третий квартал: в Германии, Великобритании и США. Обычная практика в подобных случаях - неизменность первоначальных результатов, что и наблюдалось сейчас. Кроме США, где «улучшения» картинки стали нормой.

Напомним, так первоначально вышли совсем уже нереальные +3,5% и почти сразу многие аналитики начали предполагать, что это завышенная цифра. В результате к моменту объявления уточнений сложилась совсем уж печальная для местного Госкомстата ситуация, когда консенсус аналитиков опустил их  оценку ВВП на полпроцента(!), что для такого тяжелого показателя полный криминал. Однако реальность оказалась еще хуже до +2,8%. Падение ВВП в первую очередь было вызван снижением оценки дефлятора на -0,3%, что особенно странно, поскольку  цены один из самых наблюдаемых экономических параметров. Но поскольку к подобному развитию событий были уже готовы, да и цифры были за лето, поэтому сильного удивления уточнения не вызвали.

Таким образом, росту ВВП в III квартале способствовало увеличение потребительских расходов, рост объема экспорта и частных товарно-материальных инвестиций, а также правительственных расходов.

Цифры по безработице оказались намного приятнее. В Японии норма безработицы к удивлению многих опустилась с 5,3% до 5,1%. При этом ожидали ухудшения до 5,5%. Норма безработицы также очень важный индикатор, и поэтому не каждый месяц ожидания отклоняются на 0,4% от фактического показателя.

Неожиданно хорошими вышли показатели по числу первичных безработных в США, которое, наконец смогло опуститься ниже заколдованного уровня в 500 тыс. человек до 466 тыс. Ожидали вообще были 510 тыс. В последние неделе уже были отдельные хорошие результаты по безработице из различных регионов мира. Но в США это первый сигнал, который может ознаменовать смену тенденции. На следующей неделе выходит месячная безработица. Можем ожидать положительных сдвигов.

Данных по промышленности было немного. В Евросоюзе заказы промышленных предприятий показали нормальные +1,5% при ожиданиях +1,0% и +2,0% в октябре, т.е. восстановление промышленности продолжается. А вот заказы товаров длительного пользования в СЩА неожиданно упали с +2,0% в прошлом месяце до -0,6% в октябре. При этом ожидали также роста  в +0,6%. Надо отметит, что это было единственным негативным удивлением на неделе. Но поскольку этот показатель крайне волатилен, то пока общее мнение сошлось на том, что это случайный выброс, и оргвыводов не последовало.

Блок данных по строительству был просто на загляденье. Продажи на вторичном рынке 6,1 млн против 5,7 млн ожиданий и 5,54 в сентябре. Новостройки 0,430 тыс. против 0,414 ожиданий и 0,405 в прошлом месяце. Суммируя, продажи приблизительно на 10-15% оказались выше как ожиданий, так и в динамике. При этом цены на жилье в США даже  немного выросли, а в погодовом сравнении падение сократилось с -11,3% до существенных  -9,4%. Единственно, что огорчает, что по-прежнему эти большие проценты порождены малыми цифрами, а на длинных графиках этих показателей по-прежнему действие происходит где-то глубоко внизу. Скорее это компенсация недавнего падения. А ни о какой новой тенденции пока говорить не приходится.

Подтверждается восстановление и по потребительской активности. В Великобритании за ноябрь обзор CBI показал рост с 8 пунктов до +13 пунктов при ожиданиях в 10. В Японии расходы домохозяйств выросли с 1% до 1,6% что также оказалось неожиданностью для  аналитиков. Розничные продажи так сильно не выросли, но их погодовое сравнение улучшилось с -1,32% до -0,9%. И, наконец, в США доходы выросли на +0,2%, а расходы на целых +0,7%.

Это подтверждается и замерами ожиданий. Наиболее болезненные сейчас индикаторы потребительских настроений хотя и не показали значимого роста, но по крайней мере и не упали, чего боялись многие. Так Conference Board показал 49,5 против 48, а уточнение Michigan Sentiment привело к росту до 88 пунктов против первоначальных 86,2. Конечно, это улучшение в пределах в пределах статошибки, но все-таки негатива не было.

Замеры деловой активности были еще лучше. Везде незначительные превышения как ожиданий, так и данных прошлого месяца. А по германскому индексу IFO даже неожиданность в виде 93,9 против 91,9%.

Суммируя общие показатели, надо отметить пусть и незначительные, но улучшения по наиболее болезненным точкам современной экономики: по безработице и по потребительской уверенности. В том отношении неделя была весьма позитивной.

Дубай дал дуба

Касаясь событий собственно дефолта, то основной вопрос заключался в том, способен ли он спровоцировать новый виток кризиса?

Формально повод сомневаться есть. Как и в начале кризиса, прежде всего стали распродаваться именно финансовые бумаги. Объем невозврата оценивается в 59 млрд., что соизмеримо с тем же Lehman Br. и подобными им. Это крупнейший дефолт с 2001 года, когда не смогла продолжать обслуживать свои обязательства Аргентина.

Но когда народ разобрался, то общее мнение стало склоняться к тому, что нет, не может. Главный аргумент заключался в том, что ФРС США показала себя способной напечатать гораздо большие суммы и погасить и не такой пожар.

Да и причины были слишком специфичные. Оказывается, Дубай решил, как и некоторые деятели в России, уйти от сырьевой зависимости. Цель благородна, но подвело качество исполнителей. Госфонд средства, получаемые от продажи нефти, забирал и инвестировал, причем с плечом. Сначала в туризм, поскольку больше не во что. Поскольку туристам надо где-то жить надо и их надо чем-то привлекать, то затем стали инвестировать и в строительство гостиниц, порой циклопических. Но чтобы строить, надо что-то знать и уметь, и а главное что-то делать. Поэтому по факту деньги все больше начинали идти не реальное строительство, а на спекуляции. Пошла скупка участков и имеющейся недвижимости. Учитывая лягушачьи размеры страны, в результате в Дубае надулся хороший пузырь на рынке недвижимости.

Пока не было кризиса, все было хорошо. Но когда поток туристов усох, о чем писалось в одном из прошлых обзоров, то выяснилось, что доходы не покрывают расходы. Цены на дома стали падать, но под дома выдавались кредиты. Кредиторы стали требовать довнести наличность на залоги для обеспечения маржевых требований. Одним словом банально, как в нашей Москве у Полонского с Миrаx group.

Но есть другие вопросы, на которые никто не хочет давать ответы. Аккурат на прошлой неделе широко известная в узких кругах организация Credit Market Analysis опубликовала список первых кандидатов на дефолт, где выбирала на главного кандидата между Украиной и Венесуэлой с Аргентиной. И куда подевалась Латвия, непонятно. И даже Россию записали в рейтинге неблагонадежных на 10 место с вероятность дефолта в ближайшие пять лет 14,5%. А про персидский залив ни гугу.

Интересным в этой связи и поведение главного сеятеля рейтингов – агентство SP. Когда журналисты попросили прокомментировать такое безобразие, что у них нормальные рейтинги персидских стран, а реально денег не отдают, то ее представитель, чуть ли не просматривая при журналистах свежие материалы, только и смог заявить, что по критериям(!) SP

Да что там ангажированные организации. Многие серьезные аналитики даже в страшном сне не могли представить, что дефолт может произойти среди персидских стран. Ведь всегда можно расплатиться нефтью, если не наличной, то под будущие потоки. Кроме того, арабы сильны своей солидарностью. Почему же соседи шейхи, которые одновременно являются и родственниками, не помогли перекантоваться каких-то шесть месяцев без эпатирования широкой публики. Это ведь ударит и по ним. В крайнем случае бы ФРС, на чьей территории действо произошло и которой совсем не улыбается гасить еще один пожар, напечатала бы деньжат. Да в конце концов само бы правительство Дубая прогарантировало бы свой инвестиционный фонд.

Рискну высказать гипотезу, хотя прекрасно понимаю, что ничем ее доказать не смогу. На фоне нарастания свидетельств о торможении восстановления, дальнейший рост фондовых индексов  все больше тревожит властей, поскольку создает угрозу надувания пузыря и гипотетического резкого обвала. Китайцы уже давно бьют тревогу. Поэтому дать сигнал рынку было бы сейчас очень полезно.

Объявление было специально подгадано под день благодарения, чтобы влияние на рынок бы минимальным. Наш премьер А.Кудрин, который вхож в американские финансовые верхи, в начале неделе неожиданно сказал, что предыдущий рост фондовых рынков был спекулятивным, хотя совсем не в его интересах раскачивать лодку. Другими словами, с помощью этого метода одновременно решили несколько задач. Показали пытающимся вырваться из нефтяного плена шейхам, где их место. Немного подкорректировали рост и отдалили сценарий обвального падения. Пригрозили своим банкирам, которые искренно считают, что все вернулось в докризисные времена, что надо осторожнее. Ну и попутно сэкономили деньги на обслуживании долга.

Доводим до Вашего сведения, что информация, содержащаяся в настоящем обзоре, подготовлена на основании открытых источников, является мнением аналитиков, и все риски от решений, принятых на основании данного обзора, ложатся исключительно на инвестора.

© 2008 ООО «УНИВЕР Капитал»