Пассивное инвестирование стало выбираться инвесторами «по умолчанию», благодаря чему в индексные фонды направляются миллиарды долларов. Это приводит к изменениям на Уолл-стрит, в корпоративных конференц-залах и в жизни брокеров.
Инвесторы отказываются от выбора отдельных акций. Пенсионные фонды, эндаумент-фонды, пенсионные планы 401 (k) и частные инвесторы направляют свои средства в пассивные фонды, которые управляются на автопилоте, отслеживая определенные индексы. Те, кто отбирает отдельные акции для инвестирования – архетип 20 века на Уолл-стрит - выталкиваются на обочину.
Согласно данным Morningstar, по состоянию на 31 августа за три последних года инвесторы отправили в пассивные взаимные и биржевые фонды (ETF) около $ 1,3 трлн. При этом из активных фондов было выведено более четверти $ трлн.
Сторонники пассивных фондов давно указывают на их превосходную доходность на длительных промежутках времени, более низкие затраты и простоту. На сегодняшний день это мнение стало фактически общепризнанным, что вместе с действиями государственных регулирующих органов, адвокатами по судебным разбирательствам и данными о доходности подталкивает инвесторов держаться подальше от активного выбора отдельных акций.
На развитых рынках «давление настолько большое, что пассивное инвестирование стало инвестированием по умолчанию», - говорит Филипп Буллен - бывший директор по инвестициям в компании Fidelity Investments – лидере рынка активного управления. Он вместе с другими участниками рынка утверждает, что активное управление может добиться успеха с теми активами, которые являются менее популярными.
Такой переворот сотрясает Уолл-стрит.
Управляющие хедж-фондов, которые являются квинтэссенцией активного управления, сталкиваются с увеличением оттока средств из своих фондов. При этом они изо всех сил пытаются оправдать свои комиссии. Хедж-фонды, которые делали ставку как на рост, так и на падение акций и рынков по всему миру, и взимали более высокие комиссии, чем взаимные фонды, с 2008 г. в целом не смогли превзойти показатели американского рынка акций.
Некоторые гиганты пассивного инвестирования, такие как Vanguard Group и BlackRock Inc, привлекают большие суммы средств и получают влияние при голосованиях на общих собраниях акционеров публичных компаний.
Несмотря на то, что 66% взаимных фондов и ETF по-прежнему инвестирует активно, по данным Morningstar, это меньше, чем те 84%, которые были 10 лет назад. Причем эта доля стремительно уменьшается.
Доходность – основная причина описываемого переворота. По данным Morningstar, за десятилетие, закончившееся 30 июня, от 71% до 93% активных взаимных фондов на основе американских акций (в зависимости от типа фонда) были или ликвидированы, или показали доходность ниже, чем индексные фонды, с которыми они конкурируют.
Более того, поскольку просто повторять индексы акций гораздо дешевле, чем пытаться их обыграть, комиссии индексных фондов – это лишь часть того, что удерживают активные фонды (иногда - 1/30 часть и меньше). С процентными ставками около нуля комиссии играют более значительную роль, чем когда-либо.
Но, по мнению сторонников активного управления, у всего этого существует и обратная сторона. Пассивные фонды предназначены только для того, чтобы следовать за рынком, поэтому инвесторы отказываются от шанса его превзойти. И если меньше управляющих будут скрупулезно изучать финансовые отчеты с целью выбрать лучшие акции и избегать худших акций, в конечном итоге это может подорвать способность рынка эффективно оценивать акции (ведь индексные фонды покупают акции «вслепую»).
Однако это не останавливает одну из крупнейших в истории «миграций» денежных средств.
«Пора признать правду», - сказано в мартовском письме акционеров Cohen&Steers Inc. – компании, управляющей недвижимостью и другими специализированными активными фондами. Выбор отдельных акций на текущий момент «больше не обеспечивает рост индустрии». Управляющие активных фондов, которые не «позиционируют готовность к серьезным переменам» будут «выброшены на свалку истории».
В этом месяце компания Janus Capital Group Inc., занимающаяся активным управлением, согласилась быть проданной британскому конкуренту, чтобы повысить диверсификацию и иметь возможность соревноваться с компаниями, имеющими более низкие издержки.
По данным инвестиционно-консультационной фирмы Callan Associates Inc., пенсионные счета 401 (k), спонсируемые работодателями, около 25% своих активов держат в индексных фондах, что выше данных 2012 г., когда такая доля составляла 19%. По данным исследовательской фирмы Greenwich Associates, в 2012 г. государственные пенсионные планы хранили в индексных фондах около 38% средств, выделенных под американские акции. Сейчас же эта доля составляет 60%. В активах эндаумент-фондов доля индексных фондов за тот же
период возросла с 40% до 63%.
Крупнейший пассивный фонд Vanguard Total Stock Market Index Fund сейчас имеет $ 469 млрд. долларов в активах, почти столько же, сколько четыре наиболее крупных активно управляемых фонда вместе взятых. Fidelity’s 500 Index fund с суммой активов $ 103 млрд. в скором времени может превзойти самый крупный активно управляемый фонд у Fidelity - Fidelity Contrafund, сумма активов которого составляет $ 108 млрд.
Боб Чеснер - главный операционный директор юридической фирмы Giordani, Swanger, Ripp & Phillips в Остине - недавно внес изменения в план 401 (k) фирмы с суммой активов $ 7,5 млн., поменяв набор активно управляемых фондов на индексные фонды. «Я очень верил в активное управление», - сказал он. – «Я думал, что рынки были неэффективными до той точки, где активное управление делало свою разницу».
Пару лет назад он заметил, что около 40 активно управляемых фондов, которые использовались на пенсионных счетах его фирмы, восстанавливаются от падения рынка 2008 г. – 2009 г. медленнее, чем их бенчмарки и чем индексные фонды на основе этих бенчмарков.
«Вот тогда мне стало ясно, что мы делали что-то неправильно», - вспоминает он.
Весной 2014 г. за обедом Боб Чеснер и два других члена исполнительного комитета пенсионного плана фирмы решились на изменения. Благодаря идее использования только индексных фондов сотрудники фирмы получат возможность сэкономить в среднем 1,59% в год.
«Когда вы понимаете, что люди сейчас живут дольше, это имеет огромное значение для пенсионных накоплений», - сказал Чеснер. - «Это совершенно очевидно».
Судебные процессы также мотивируют инвесторов на то, чтобы вносить подобные изменения. Последние десять лет адвокат Джером Шлихчер представляет интересы клиентов по искам к корпорациям, а в последнее время еще и к колледжам и университетам, как к работодателям, которые нарушили свои фидуциарные обязательства, позволив удерживать неоправданно высокие комиссии по счетам 401 (k).
В рамках 40 дел (в т.ч. в рамках 15 дел в этом году) «они не утверждают, что активное управление само по себе неблагоразумно»,- говорит Шлихчер. Вместо этого они назначают высокие комиссии, чтобы показать, будто существует достаточная вероятность того, что инвестиции будут уверенно обыгрывать рынок после удержания комиссий. «Довольны большие затраты на поиск доказательств», - отметил он, учитывая комиссии активных управляющих и их результаты.
Компании и учебные заведения, как правило, защищали свои пенсионные планы, называя их щедрыми, хорошо продуманными и юридически законными.
Государственный совет по инвестициям штата Иллинойс, который осуществляет надзор за пенсионным планами с фиксированными выплатами на сумму $ 16 млрд. и планами по счетам 401 (k) на сумму $ 4 млрд. для государственных служащих, 15 сентября проголосовал за то, чтобы все средства, находящиеся на счетах 401 (k), полностью перевести в индексные фонды.
Решение членов совета директоров было основано, главным образом, на стремлении снизить затраты и сделать выбор инвестиций более понятным.
С индексными фондами, «если вы взяли газету и посмотрели на показатели индекса S&P, вы будете знать, как обстоят дела с вашим портфелем», - говорит председатель совета директоров Марк Левин. - «Они обеспечивают идеальную прозрачность».
«Затраты на возможные иски также повлияли на это решение», - сказал он. - «На давней встрече адвокат совета директоров пояснил нам о потенциальной ответственности, если был нанесен вред даже одному участнику пенсионного плана. Это было достаточно тревожным звонком».
«Члены совета директоров были обеспокоены тем, что участники пенсионных планов, скорее всего, «погонятся за доходностью» с помощью активно управляемых фондов, которые вкладывают средства в портфели, ярко показавшиеся себя за один год, но отстающие в следующем», - сказал Левин, бывший инвестиционный банкир. - «Если такой управляющий концентрирует портфель в каких-то активах и фондовый рынок резко падает, потенциально это может принести нам юридические проблемы».
Совет по инвестициям штата Иллинойс переведет $ 2,8 млрд. из активно управляемых фондов компаний Fidelity Investments, Invesco Ltd. и T. Rowe Price Group Inc. в индексные фонды Vanguard и Northern Trust Corp. Совет рассчитывает уменьшить комиссии с 0,37% до 0,09%.
Fidelity и Invesco отказались от комментариев. «T. Rowe Price уважает решение совето по инвестициям штата Иллинойс», - ответил пресс-секретарь компании – «однако компания уверена в том, что наши стратегии активного управления позволяют получать дополнительную доходность».
Когда Стивен Сексауэр – директор по инвестициям Пенсионной ассоциации работников округа Сан Диего – вступил в должность в прошлом году, государственный пенсионный фонд оплачивал в среднем 1,1% в качестве инвестиционных расходов (почти в два раза больше, чем другие графства Калифорнии), при этом не получая более высокой доходности.
«Вы должны спросить себя: если мы тратим все эти деньги на комиссии, где же доказательства того, что все это делается не зря? На самом деле эти доказательства очень трудно найти», - сказал он.
Поэтому пенсионный план перевел 25% своих активов - $ 2,5 млрд. на тот момент – в индексные фонды со средними комиссиями 0,05%.
Стивен Сексауэр также разместил $100 млн. в так называемом сбалансированном портфеле из 70% индексных фондов акций и 30% индексных фондов облигаций. Все остальные инвестиции, сделанные в рамках плана, будут участвовать в «турнире», соревнуясь с указанным выше портфелем. Если они не покажут более высокую доходность, они будут исключены.
«Внутренний индексный фонд – это своего рода Пакман [примечание: по всей видимости, имеет в виду, что этот внутренний фонд «съест», т.е. заставит избавиться от активных стратегий, показавших результат хуже]», - поясняет Сексауэр. - «Если он с течением времени покажет более высокую доходность, то тогда один способный административный помощник сможет без проблем заменить весь инвестиционный департамент».
«То, что происходит – это смена поколений», - говорит Джон Скъервем, 54-летний директор по инвестициям Государственного казначейства штата Орегон, который осуществляет контроль за государственными активами и трастовыми фондами на сумму $ 90 млрд. «Приходят такие парни, как я, а наше образование было больше направлено на практику, чем у предыдущих поколений».
Скъервем имеет MBA Школы бизнеса им. Бута при Чикагском университете, которая преподает, что рынки являются эффективными, и выбор акций в значительной степени – это пустая трата времени.
«Когда вы решаете проверить все на практике, вы разоблачаете множество сказочников. Мне очень некомфортно слушать какие-то рассказы. Вместо этого я хочу прислушаться к полученным результатам».
С того момента, как Джон Скъервем вступил в должность в 2012 г., штат Орегон вывел из активно управляемых фондов около $ 4 млрд. или около 15% от средств, приходящихся в рамках государственного пенсионного плана на акции. По его словам, со временем штат может держать в традиционных активно управляемых фондах лишь 20% от общего объема активов, инвестированных в акции и облигации.
За последние три года управляющая компания Fidelity, исторически известная своим активным управлением, запустила почти два десятка взаимных фондов и ETF. В результате этого общее число ее пассивных фондов возросло до 50. В настоящее время 12% от тех $ 2,2 трлн., которыми она управляет, приходится на индексные стратегии. Это в два раза больше, чем 5 лет назад.
Руководители Fidelity «пытаются помочь объяснить рыночному сообществу, что есть разница между активным управлением в целом и хорошим активным управлением», - говорит Тим Коэн, глава Fidelity по исследованию глобальных акций. В исследовании, опубликованном в марте, компания обнаружила, что среди 25% всех активно управляемых взаимных фондов на основе американских акций крупной капитализации, имеющих самые низкие комиссии за период с 1992 г. по 2015 г., фонды от 5 крупнейших фирм в среднем
превзошли свои бенчмарки.
Эту новость не так-то просто продать. «Это был тяжелый период для индустрии, и движение денежных потоков подтверждает это», - сказал Коэн.
Федеральные регуляторы давят на инвестиционные сборы, ускоряя переход к индексированию, т.к. это является простым способом сократить затраты. В 2012 г. Министерство труда начало требовать более подробного раскрытия комиссий по планам 401 (k). По данным Callan Associates , комиссии розничных взаимных фондов в крупных планах 401 (k) упали с тех пор на 12%.
Планируется, что в апреле вступят в силу так называемые фидуциарные правила Министерства труда. Финансовые консультанты, контролирующие индивидуальные пенсионные счета, должны будут продемонстрировать, что их решения принимаются в интересах клиента. Как ожидается, эти изменения, скорее, приведут к увеличению счетов, по которым консультантами взимается регулярная плата за обслуживание, по сравнению с теми счетами, где комиссии выплачиваются в адрес брокеров. Использование на счетах индексных фондов уже
уменьшает ежегодную плату, брокеры же могут помочь снизить общие расходы.
В этом месяце BlackRock объявила, что в свете нового правила это приведет к снижению комиссий для более, чем дюжины ETF. Morningstar ожидает, что регулирование может подтолкнуть более $1 трлн. в пассивные инвестиции.
Филипп Буллен - бывший глава Fidelity - сейчас управляет средствами богатых семей и использует при этом сочетание активных и пассивных фондов. От также является членом инвестиционного комитета эндаумент-фонда величиной в $ 480 млн. (фонд института Уайтхед медико-биологических исследований при Массачусетском технологическом институте).
Хотя из восьми членов комитета несколько являются бывшими или действующими руководителями компаний активного управления, комитет пришел к единогласному решению прекратить использовать активно управляемые фонды для инвестирования в ценные бумаги.
«В случае с пассивным инвестированием все делается так хорошо и четко», - говорит Буллен. - «Это стало уже просто здравым смыслом».
