В сегодняшнем выпуске – перевод статьи Майкла Мобуссина, о которой я упоминал на прошедшем вебинаре 12 марта. Статья содержит ряд картинок, важных для понимания ее содержания. Если по какой-либо причине картинки у вас не отображаются, читать читайте статью с картинками в Живом Журнале.
* * *
Стереотипы поведения влияют на доходность инвесторов - 1
Автор – Майкл Мобуссин (Michael J. Mauboussin),
глава департамента Глобальных Финансовых Стратегий,
инвестиционный банк Credit Suisse
Один из хорошо известных стереотипов поведения инвесторов – это тенденция покупать после того, как рынок вырос, и продавать после падения. Следствием такого шаблона является то, что взвешенная по активам доходность инвесторов, как правило, оказывается ниже, взвешенной по времени доходности фондов, в которые они инвестируют. Инвесторы могут противостоять этой тенденции, используя прогнозы, более основанные на результатах в прошлом, чем на недавних результатах.
Переводчик заставил меня сделать это
В левом полушарии вашего мозга есть часть, которую нейробиологи уже окрестили «переводчиком» («the interpreneur»). Очевидная роль переводчика состоит в том, чтобы объяснять причины каждого явления, которое он наблюдает. Как правило, хорошие результаты объясняются высоким мастерством, а плохие результаты – недостатком мастерства (Gazzaniga, 2011).
Переводчик весьма эффективен при поиске причинно-следственного эффекта большую часть времени, и это позволяет нам понимать мир вокруг нас. Однако переводчик спотыкается при столкновении со случайностями. Переводчик оценивает положительные результаты, которые приходят благодаря удаче, как нечто хорошее. А плохие результаты – как то, чего следует избегать. Это наше естественное состояние, и оно представляет проблему для нас как инвесторов.
Пожалуй, самые удручающие цифры в инвестициях связаны с разницей между тремя результатами инвестиций:
теми, которые приносит рынок;
теми, которых достигают управляющие активных фондов;
и теми, что получают инвесторы.
Например, доходность владельцев акций составила 9,3% годовых по индексу S&P 500 за последние 20 лет, которые закончились 31 декабря 2013 года. Доходность среднего среднего активно управляемого фонда была на 1,0% - 1,5% меньше из-за расходов и операционных издержек. Это разумно, поскольку доходность пассивных и активных фондов, в среднем, одинакова до вычета затрат, но уменьшается для активных фондов после вычета расходов (Sharpe, 1991).
Однако средняя доходность инвесторов была еще на 1–2% ниже, чем у среднего активно управляемого фонда. Это означает, что доходность инвестора составила примерно 60% - 80% от рыночной. На первый взгляд кажется странным, что инвесторы, владеющие активно управляемыми фондами могли получить доходность меньше, чем сами фонды.
Корень проблемы – неудачный выбор времени инвестиций.
Под влиянием «переводчика» инвесторы, как правило, экстраполируют недавние результаты. Эта модель поведения инвестора настолько неизменна, что у ученых даже есть название для него: «эффект глупых денег» (Frazzini и Lamont, 2008). Когда рынки падают, инвесторы пугаются и выводят свои деньги. Когда рынки растут, они жадничают и вносят дополнительные деньги. На Рисунке 1 показано сальдо денежного потока средств инвесторов и доходность MSCI World Index с 1992 года. Хотя общая картина
сальдо притока средств соответствует доходности, обратите внимание, что инвесторы были сдержанны в покупке акций в последние годы. Совокупное движение денежных средств в течение последних пяти лет отрицательное, несмотря на хорошие показатели рынка.
Ключ к пониманию эффекта глупых денег – разница между доходностью, взвешенной по времени и доходностью, взвешенной по активам. Рассмотрим для примера паевой инвестиционный фонд. Доходность, взвешенная по времени, измеряет производительность фонда исходя из стоимости паев. Доходность, взвешенная по активам, включает в себя не только производительность, но и приток средств в фонд и отток средств из фонда.
Доходность, взвешенная по времени, vs. доходность, взвешенная по активам
Вот простая иллюстрация (Dichev, 2007). Допустим, инвестор покупает 100 акций фонда, который начинает год с чистой стоимости пая $10, что обойдется ему в $1’000. В следующем году, стоимости паев фонда поднимается до $20, удваивая деньги инвестора. Радостный инвестор покупает еще 100 паев, затратив еще $2’000. На втором году цена паев фонда снижается до $10, к уровню, с которого она и стартовала. Каковы результаты инвестора и фонда за два года?
Взвешенная по времени доходность фонда, конечно же, равна нулю, поскольку конечная цена пая фонда равна стартовой (обратите внимание, что прибыль фонда рассчитывается как среднее геометрическое, а не среднее арифметическое). Однако, взвешенная по активам доходность инвестора равна –27%, рассчитанная как внутренняя ставка доходности, основанная на сроках и величинах денежных потоков инвестора.
Доходность была бы равна нулю, если бы наш инвестор использовал простую стратегию «купил-и-держи» и не получил номинальной прибыли или убытка. Но в описанном сценарии наш инвестор потерял $1’000 из общего объема инвестиций $3’000 из-за покупки выросших в цене паев фонда.
Этот простой пример отражает опыт одного инвестора в течение двух лет, но мы можем применить ту же методику и к действиям многих инвесторов за многие годы. Из-за поведения инвесторов доходность основных индексов существенно выше той, что на самом деле зарабатывают инвесторы. На Рисунке 2 показана разница между доходностью стратегии «купил-и-держи» и взвешенной по активам доходности инвесторов для 19 стран мира. В среднем, инвесторы зарабатывают на 1,5% в год меньше, чем при стратегии
«купил-и-держи» из-за эффекта глупых денег.
Таким образом, наш мозг побуждает нас действовать на экстремумах, покупая на росте рынка и продавая на спаде. Как было сказано в статье из Ежегодника 2013 о возвращении к среднему, долгосрочному инвестору «полезно поставить себя в рамки, которые исключают искушение следовать за толпой». Вопрос в том, каким образом мы можем избежать поведенческой ошибки покупки по высоким ценам и продажи по низким?
Напоминаю, что время для оплаты участия в вебинаре Галины Парусовой "Инвестиции в недвижимость" стремительно истекает.
К сожалению, как показывает практика, большой наплыв желающих сделать все в самый последний момент приводит к дополнительной нагрузке на организаторов, и, как следствие, может привести к появлению возможных ненужных проблем у вас, как у участников. Пожалуйста, сделайте все заранее!
