Пандемия Covid-19 ускорила глубокие сдвиги в функционировании экономики и общества. Мы видим изменения в области устойчивости, неравенства, геополитики и макроэкономической политики. Это нашло отражение в наших инвестиционных взглядах на 2021 год
Новый инвестиционный порядок все еще развивается, и инвесторам придется адаптироваться, но его особенности становятся все более очевидными, и мы считаем, что это требует фундаментального переосмысления портфелей.
Традиционная схема делового цикла не применима к пандемии. Мы рассматриваем этот шок как нечто большее, чем крупномасштабное стихийное бедствие, за которым следует быстрый экономический рестарт. В начале кризиса мы оценили, что конечные совокупные экономические потери, это то, что наиболее важно для финансовых рынков – скорее всего, окажутся частью тех, которые наблюдаются после глобального финансового кризиса. Эта точка зрения была обусловлена мощной политической поддержкой, направленной на то, чтобы помочь домашним хозяйствам и предприятиям пережить шок снижения доходов. Ранние результаты испытаний вакцины Covid-19 дают нам уверенность предполагать, что экономический перезапуск может значительно ускориться в 2021 году, поскольку сдерживаемый спрос высвободится. США и Европа столкнуться с проблемами в самом ближайшем будущем, возобновление случаев заражения вирусом может привести к прямому экономическому спаду. Риски политической усталости растут, особенно в США.
Тем не менее мы предпочитаем рассматривать любую краткосрочную волатильность рынка. Мы повышаем нашу общую позицию в отношении риска, докупая акции на тактической основе и применяя секторальный подход. Нам нравятся технологии и здравоохранение из-за трансформационных сдвигов пандемии. Мы уравновешиваем это акциями развивающихся рынков (EM), акциями американских компаний малой капитализации. Мы отдаем предпочтение Азиатским акциям и инструментам с фиксированной доходностью
Устойчивость является ключевым компонентом наших взглядов, поскольку мы видим тектонический сдвиг к устойчивым активам, происходящий на протяжении десятилетий.
Новый номинал
Мы видим более сильный рост и более низкую реальную доходность в будущем, поскольку запуск вакцины ускоряется, а центральные банки ограничивают рост номинальной доходности-даже несмотря на рост инфляционных ожиданий.
Стратегическое значение : мы недооцениваем государственные облигации и видим, что акции поддерживаются падением реальных ставок.
Тактическое значение : Наш прогноз по низким процентным ставкам склоняет нас к риску. Мы любим американские акции и предпочитаем высокую доходность.
Глобализация перестроена заново
Covid-19 ускорил геополитические преобразования, такие как биполярный американо-китайский мировой порядок и переделка глобальных цепочек поставок, придавая больший вес устойчивости и меньший-эффективности.
Стратегическое значение : мы выступаем за преднамеренную диверсификацию стран и превышение ориентиров по Китаю.
Тактическое значение : нам нравятся акции стран EM, особенно Азии и Японии, а Европа и Япония имеют недостаточный вес.
Быстрые преобразования
Пандемия подлила масла в огонь уже существовавших структурных тенденций, таких как повышенное внимание к устойчивому развитию, растущее неравенство внутри стран и между ними, а также доминирование электронной коммерции в ущерб традиционной розничной торговле.
Стратегическое значение : мы отдаем предпочтение устойчивым активам на фоне растущего общественного предпочтения устойчивости.
Тактическое значение : мы отдаем предпочтение технологиям и здравоохранению, а также отдельным циклическим закономерностям.
Перезагрузка и сброс
Сроки введения эффективных и широко доступных вакцин Covid-19 станут ключевым фактором возобновления работы особенно перед лицом возросших рисков для фискального стимулирования США, необходимого для поддержания домашних хозяйств и предприятий в условиях вирусного шока. Обнадеживающие новости на фоне вакцинации укрепляют наш базовый сценарий полного перезапуска к концу 2021 года.
Экономика еврозоны теперь может сократиться, а США вплотную отстают. Эта неудача, на наш взгляд, не приведет к существенному увеличению конечного дефицита ВВП по сравнению с довирусным уровнем.
Это очень отличается от кризиса 2008 года, за которым последовало «потерянное десятилетие» сокращения доли заемных средств и снижения темпов роста. Это мнение лежит в основе обновления нашей общей позиции в отношении риска.
Новый номинал
«Новый номинал» — это не просто наше ожидание более высокого уровня инфляции в ближайшие пять лет. Это означает более сильный рост в ближайшей перспективе и, в конечном счете, более высокую инфляцию – без типичного повышения номинальной доходности облигаций. В результате мы видим совершенно иные рыночные последствия, чем в прошлом. Предыдущие этапы роста инфляции были дорогостоящими для инвесторов, что привело к повышению процентных ставок, что оказало давление на оценку всех классов активов за счет повышения ставок дисконтирования.
Тем не менее революция в политике означает, что любой рост инфляции с сегодняшнего уровня будет лучше для рисковых активов, чем в прошлом В то же время текущая денежно – кредитная политика рискует усилить политические ограничения на способность центральных банков противостоять инфляции. Мы видим, что центральные банки, скорее всего, сдерживают рост номинальной доходности, чтобы предотвратить нежелательное ужесточение финансовых условий.
Реальная доходность, похоже, будет снижаться – одна из причин, почему мы отдаем предпочтение связанным с инфляцией ценным бумагам на стратегической основе. Важно отметить, что мы считаем, что «новый номинал» ограниченной номинальной доходности облигаций будет поддерживать рисковые активы. В результате мы тактически более склонны к риску и сохраняем более высокое стратегическое распределение акций, чем если бы более высокая инфляция оказывала свое историческое влияние на номинальную доходность.
Глобализация перестроена
Covid-19 ускорил геополитические тенденции, такие как биполярный американо-китайский мировой порядок и перестройку глобальных цепочек поставок для большей устойчивости – с меньшим приоритетом эффективности. Стратегическое соперничество США и Китая, похоже останется, а конкуренция и раздвоение в технологическом секторе станут его ядром. Мы, вероятно, увидим, что в обеих странах повышенное внимание будет уделяться поиску самодостаточности в важнейших отраслях будущего.
Китай стремится освоить фундаментальные технологии, такие как полупроводники, в которых он традиционно отстает от США. Вот почему мы считаем, что инвесторам необходимо иметь доступ к обоим полюсам глобального роста. Мы можем наблюдать изменение акцента США на отношениях с Китаем: больше внимания они уделяют климату и правам человека, и меньше двустороннему торговому дефициту.
Доля Китая в мировом ВВП неуклонно растет, даже несмотря на то, что его рост медленно снижается по мере созревания экономики. Сейчас рост находится на пути к возвращению к своей доковидной тенденции. Мы рассматриваем активы, подверженные росту, как основные стратегические холдинги, которые отличаются от рисков EM. На наш взгляд, есть явные основания для увеличения объема портфельных ассигнований в Китай. Мы ожидаем постоянного притока средств в азиатские активы, поскольку многие глобальные инвесторы остаются в «кеше», а вес Китая в мировых индексах растет.
Риски для активов, включают в себя высокий уровень долга Китая, обесценивание юаня и американо-китайские конфликты. Но мы считаем, что инвесторы получают за это хорошую компенсацию. Как реализовать такие риски, будет зависеть от ограничений инвесторов, в том числе политических и правовых.
Быстрые преобразования
Пандемия выступила в качестве мощного ускорителя структурных тенденций, которые уже имели место. Повышенный акцент на устойчивость, расширение неравенства в богатстве, доходах и здравоохранении, и доминирование электронной торговли. Пандемия сосредоточила внимание на недооцененных факторах, связанных с устойчивостью и устойчивостью цепочек поставок. Например, Еврозона развивает зеленую инфраструктуру и расходы на цифровизацию в центр своих экономических интересов, помогая ускорить переход к низкоуглеродной экономике. Пандемия усилила акцент на неравенстве внутри стран из–за разного качества инфраструктуры общественного здравоохранения. Covid-19 ускорил развитие электронной коммерции и гибель офлайн ритейлеров.
Ускоренный переход также поддерживает наше стратегическое предпочтение устойчивых активов в качестве строительных блоков портфеля. Мы видим постоянные потоки в устойчивые активы в ходе длительного перехода к менее углеродоемкому миру. Ускорение структурных изменений, на наш взгляд, должно привести к полной переоценке стратегического портфеля, а не просто к изменению его границ. Мы считаем, что одной диверсификации класса активов будет недостаточно: детальный анализ на уровне страны, сектора и безопасности имеет решающее значение.
Взгляд в будущее
Мы разделяем компании на три категории:
- компании зомби;
- пострадавшие, но должны поправится;
- сильные компании
Авиакомпании находятся в первой категории. На долю деловых путешественников приходится непропорционально большая доля прибыли. И деловые поездки могут восстанавливаться медленнее, чем отдых, поскольку многие компании обнаружили, что они могут сэкономить, проводя мероприятия виртуально.
Жилье, материалы и автомобили падают во вторую категорию. Большинство из них сильно пострадали в начальной рыночной распродаже, но они были среди самых больших рыночных сюрпризов, поскольку чувствительные к процентным ставкам части американской экономики вернулись к уровням откуда упали.
Технологии относится к третьей категории, и мы видим, что она сохраняет свои сильные стороны. Этот сектор может похвастаться самой высокой нормой прибыли. Мы считаем, что высокие маржинальные доходы должны оставаться неизменными на фоне низких ставок. Многие технологические тенденции, такие как облачные вычисления, онлайн-реклама и цифровые платежи, все еще находятся на ранних стадиях внедрения, оставляя длинную полосу для роста в будущем.
Концентрация последних достижений на рынке технологий — это риск. Тем не менее, мы видим потенциал для лидерства в этом секторе. Программное обеспечение и полупроводники могут стать лидерами в этой гонке, поскольку они сталкиваются с меньшим количеством регуляторных рисков.
Геополитика
Избранный президент США Джо Байден столкнулся с продолжающейся пандемией, ослабленной экономикой и глубоко поляризованной страной. Демократический Сенат-это не наш базовый сценарий. Политика при разделенном правительстве, если республиканцы сохранят контроль над Сенатом-должна была бы отражать компромисс, а не радикальные изменения, на наш взгляд. Крупномасштабное законодательство, включая масштабные фискальные стимулы и государственные инвестиции, столкнется с препятствиями. Тем не менее, возможно, есть некоторый простор для двухпартийного компромисса по таким вопросам, как расходы на НИОКР для решения технологической проблемы из Китая.
Главный геополитический подтекст – это более предсказуемый подход США к торговле, иностранным делам и работе с союзниками. Напряженность в отношениях с Европой, особенно в сфере торговли, скорее всего, ослабнет.
Климат, похоже, будет играть центральную роль во внешней политике США, о чем свидетельствует назначение бывшего госсекретаря Джона Керри американским посланником по климату и запланированное возвращение к Парижскому соглашению об изменении климата.
Американо-китайские отношения по-прежнему будут отмечены интенсивным соперничеством, особенно в технологическом секторе, на наш взгляд. Трения могут распространяться на финансовую сферу и права человека.
Развивающиеся рынки
Мощный стимул, предоставленный центральными банками развитых стран, оказал поддержку развивающимся рынкам. EMs выиграют от циклического глобального всплеска в 2021 году – и более предсказуемой торговой политики США при администрации Байдена. Эти факторы поддерживают наш тактический перевес в акциях EM и нашу модернизацию долга EM в местной и твердой валюте до нейтрального уровня.
Тем не менее, дифференциация между странами и внутри них является ключевой в таком разрозненном классе активов. Существует значительная уязвимость, которая была усугублена пандемией, большая часть мира сталкивается с проблемами структурного роста и растущим уровнем задолженности. Мы видим, что это приводит к большому разбросу доходности EMs с более сильными фундаментальными показателями, могут непропорционально выиграть. Это уже происходит. В странах, где наблюдается самый большой дефицит бюджета, наблюдается значительное обесценивание валюты. Азиатские валюты, поддерживаемые более сильными фундаментальными показателями, оказались более устойчивыми.
Замедление
Мы достигли переломного момента в устойчивом развитии. Европейский Союз и Китай недавно обнародовали более амбициозные цели по достижению чистого нулевого уровня выбросов. Это потребует крупных инвестиций для осуществления зеленого перехода. Тектонический сдвиг в сторону устойчивости отражается в изменении предпочтений и потоков в устойчивые активы. Мы считаем, что эта тенденция будет проявляться в течение десятилетий. Именно поэтому устойчивость стала ключевым компонентом того, как мы думаем об инвестировании.
Многие утверждают, что дорогостоящий зеленый переход будет оказывать давление на экономический рост, однако мы считаем, что эта концепция ошибочна. Крупные эмитенты могут столкнуться с регулятивными штрафами, более высокими налогами и финансовыми издержками. Компании, которые используют углерод наиболее эффективны и, вероятно, будут иметь большую устойчивость к таким рискам, как налоги на углерод, и будут пользоваться более высокой оценкой, поскольку предпочтения инвесторов смещаются в сторону устойчивых активов.
Означает ли устойчивое инвестирование отказ от прибыли? Это может со временем стать правдой, когда «зеленые» активы торгуются с премией, а «черные» со скидкой. Но мы видим длительный переходный период, в течение которого зеленые активы потенциально могут превзойти другие.
Частные рынки
Многим компаниям, возможно, придется обратиться к частным кредитам, чтобы реструктурироваться. Мы видим потенциал для того, чтобы такие инвестиции служили активами роста и диверсификаторами. Частные рынки относительно неликвидны и не подходят для всех инвесторов, но, на наш взгляд, играют ключевую роль в стратегических портфелях. Масштаб потребностей в реструктуризации может превысить предыдущий пик. Объем непогашенного долга субинвестиционного уровня с 2007 года вырос более чем вдвое и составил 5,3 трлн долл. США.
Частный кредит был особенно быстро растущим сегментом. По мере роста долговых рынков и снижения общей стоимости долга компании стали все активнее привлекать заемные средства. Это сделало многих уязвимыми, поскольку доходы оказались под давлением. Это создает возможности для реструктуризации проблемных долгов.
Активы
Акции
Мы нейтральны в отношении акций на стратегическом горизонте, учитывая возросшие оценки и сложный фон для получения прибыли и выплаты дивидендов. Мы склоняемся к акциям EM. Тактически мы подняли акции до избыточного веса, поскольку ожидаем, что рестарт снова ускорится, а ставки останутся низкими.
Кредит
Мы нейтральны в отношении кредитов на стратегической основе, поскольку видим, что спреды инвестиционного уровня (IG) предлагают меньшую компенсацию за любое увеличение риска дефолта. На тактическом горизонте мы видим, что экономический рестарт и постоянная политическая поддержка помогают кредитам работать, даже на фоне ужесточения спредов доходности и сворачивания некоторой Чрезвычайной кредитной поддержки.
Государственные Облигации
Стратегическое обоснование для владения номинальными государственными облигациями существенно уменьшилось, поскольку доходность приблизилась к предполагаемым нижним границам. Такие низкие ставки снижают способность класса активов выступать в качестве балласта против распродаж на фондовом рынке. Мы предпочитаем облигации, привязанные к инфляции, поскольку видим риски более высокой инфляции в среднесрочной перспективе. С тактической точки зрения мы держим дюрацию на нейтральном уровне.
Наличные
Мы нейтральны и используем наличные деньги для финансирования избыточного веса акций и кредитов. С нашей точки зрения, держать некоторую наличность имеет смысл в качестве буфера против риска шоков предложения, которые могут привести к снижению как акций, так и облигаций.
Частные Рынки
Нетрадиционные возвратные потоки, включая частный кредит, имеют потенциал для увеличения стоимости и диверсификации. Наша нейтральная точка зрения основана на начальном распределении, которое намного больше, чем у большинства квалифицированных инвесторов. На наш взгляд, многие институциональные инвесторы остаются недостаточно инвестированными в частные рынки, поскольку они переоценивают риски ликвидности.
Распределение активов на 2021 год
Соединенные Штаты
Мы довели американские акции до избыточного веса. Мы видим, что технический и медицинский секторы предлагают структурные тенденции к росту, а малые капиталы США ориентированы на ожидаемый циклический подъем в 2021 году.
Европа
Мы понизили рейтинг европейских акций. Рынок имеет относительно высокую подверженность финансовым рискам, вызванным низкими ставками. Он также сталкивается с проблемами структурного роста.
Япония
У нас есть недооцененные японские акции. Укрепление иены на фоне потенциальной слабости доллара США может оказать давление на японских экспортеров.
Развивающиеся рынки
У нас избыточный вес акций. Мы рассматриваем их в качестве основных бенефициаров глобального экономического подъема под руководством вакцины в 2021 г. Другие положительные стороны: наши ожидания снижения курса доллара США и более стабильной торговой политики при администрации Байдена.
Импульс
Мы сохраняем импульс на нейтральном уровне. Этот фактор может столкнуться с проблемами в ближайшей перспективе, поскольку возрождение Covid -19 случаев и риски угасания поддержки бюджетной политики создают потенциал для неустойчивых рынков.
Значение
Мы нейтральны по стоимости. Этот фактор мог бы выиграть от ускоренного перезапуска, но мы считаем, что многие из самых дешевых компаний по целому ряду секторов сталкиваются со структурными проблемами, которые усугубляются пандемией.
Минимальная волатильность
У нас min vol. Мы ожидаем циклический подъем в течение следующих шести-двенадцати месяцев, и min vol имеет тенденцию отставать в таких условиях.
Качество
У нас избыточный вес качества. Нам нравятся технологические компании со структурным развитием, и мы видим, что компании с сильными балансовыми отчетами и денежными потоками устойчивы к целому ряду последствий в пандемии и экономике.
Размер
У нас избыточный вес в акциях США. Мы рассматриваем небольшие и средние американские компании в качестве ключевого места, где воздействие цикличности, вероятно, будет вознаграждено на фоне восстановления.
Казначейские облигации США
Мы снижаем долю на американские казначейские облигации. Мы видим, что номинальная доходность в США остается в пределах диапазона, но реальная доходность снижается на фоне растущих инфляционных ожиданий. Это приводит к тому, что мы предпочитаем быть привязанными к инфляции над номинальными государственными облигациями.
Немецкие бонды
Мы нейтрально относимся к бондам. Мы видим, что баланс рисков смещается назад в пользу большего смягчения денежно-кредитной политики со стороны Европейского центрального банка, поскольку региональный экономический подъем демонстрирует признаки ослабления.
Развивающиеся рынки – твердая валюта
Мы повысили уровень эмиссионного долга в твердой валюте до нейтрального. Мы ожидаем, что он получит поддержку от глобального перезапуска под эгидой вакцинации и более предсказуемой торговой политики США.
Развивающиеся рынки – местная валюта
Мы повысили эмиссионный долг в местной валюте до нейтрального уровня. Мы видим потенциал наверстывания упущенного, поскольку класс активов отстает от рискованного восстановления активов. Легкая глобальная денежно-кредитная политика и стабильный к ослаблению доллар США также должны поддерживать их.
Азия фиксированный доход
Мы имеем большое количество в Азии с фиксированным доходом. Мы рассматриваем класс активов как привлекательно оцененный. Азиатские страны добились большего успеха в сдерживании вируса и продвинулись еще дальше в экономическом перезапуске.
Примечание: данные даны с точки зрения доллара США. Материал представляет собой оценку рыночной конъюнктуры в конкретный момент времени и не предназначен для прогнозирования или гарантии будущих результатов. На эту информацию не следует полагаться как на инвестиционный совет относительно какого-либо конкретного фонда, стратегии или безопасности.
Подписывайтесь, ставьте лайки, будет интересно!
Спасибо за внимание, всем удачных инвестиций!
